股改收官 剩菜难吃
作者：陈洁 周科竞 崔吕萍 曾芳 张景宇 来源：北京商报 点击数： 2006年10月09日
导读:{$GetArticleIntro}
“10月是个坎。”“十一”长假之后，投资尚未股改公司股票尤其要小心踩雷。短期内能够完成股改重组固然是重大利好，不少股评也在追捧这类概念，但股改剩菜之所以成为“剩菜”，就是因为个中变数和没谱的事太多。
10月9日起，G股将功成“名”退，未实施股改公司的简称前将加上“S”标记。这标志着官方认定的股改时代已经终结，剩余留在“S”股时代的公司将面临尴尬。
沪深两交易所均已做出明确表态，“S”标记的股票如到年底还未股改，将对其交易制度做出调整。
“S”族交易制度会有什么限制？市场分析人士预测，交易所很可能像对待ST股那样，将“S”股的涨跌幅限制在5%。市场亦早有传言，有关官员表示，未股改公司将打入三板市场。更有人指出，拒不股改公司将会受到再融资方面的限制，甚至被暂时停牌、停止交易。
德鼎投资提供的统计数据显示，截至节前，1062家上市公司已经完成股改，已经进入股改程序但还未实施股改的有119家，还未进行股改的公司有162家，占整个上市公司总数的12%。留到最后的，几乎家家有本难念的经。
股东“烂账”最普遍
■屯河——德隆后遗症；
■东北高速——资金及刑事要案，控制权争夺未决；
■三联商社——大股东占款，股东内讧；
■酒鬼酒——大股东占款，地方政府惜嫁；
■华源股份——大股东占款，重组太折腾；
■*ST科龙——被顾雏军“掏空”之后……
余下的未股改公司绝大多数存在亏损严重、股权冻结、大股东占款等问题。连年亏损、资产质量差、大股东无力支付对价来满足流通股东的要求，是这类公司股改难以跨越的门槛。
一个不争的事实是，未股改公司占用资金清欠工作形势严峻。据统计，截至今年6月30日，沪深两市还有147家公司存在资金占用问题，占用余额高达315亿元。这些存在资金占用问题的公司中，未股改公司占了绝大多数。股东问题浓缩了公司治理在过去一个时代的缩影。
德隆系三驾马车难以股改
*ST屯河已经彻底完成重组颇有一段时日，但是投资者们期待的股改消息却迟迟不肯露面，究其原因，还是大股东惹的祸。
*ST屯河的相关人士称：“股改是由大股东牵头提案，而*ST屯河目前名册上的大股东仍为德隆系，而德隆系持有的*ST屯河的股票已经质押给债权银行，中粮集团不能完成过户，目前德隆系的善后事宜由华融资产管理公司负责，所以目前没有一个能够提出股改议案的大股东，自然没办法股改。”
该人士还表示，目前股权过户仍没有时间表，从而股改也没有时间表，在*ST屯河股改的问题上，如果没有管理层的出面协调，恐怕年内难以实施了。
湘火炬、*ST合金的情况与*ST屯河的情况完全一样，他们合称德隆系的三驾马车，在德隆系的地位举足轻重，如今同样因为大股东的缺失不能启动股改，这一切一切恐怕都要等到华融资产管理公司与有关银行达成一致协议后才可以进行股改了。
大股东欠款拖延股改
东北高速公路股份有限公司于2006年9月1日披露“力争在2006年9月底前进入股权分置改革程序”，但因非流通股股东之间就非股改事项未达成一致意见，所以仍未能在9月底前进入股改程序。公司力争最早在2006年10月底前、最迟在2006年12月底前进入股改程序。
上市公司受大股东控制，其公告也就颇有意思，把不能股改的责任推给了非流通股股东之间的分歧，但是分歧的原因却没在公告中提到。相关报道显示，其真正不能进入股改的原因是大股东巨额占款问题得不到圆满解决。
类似的公司还有酒鬼酒、美菱电器和三联商社。财富证券的分析师王磊表示，相比德隆系的上市公司，这些公司的股改问题相对容易解决，而且管理层也明确提出要求这些公司解决问题，尽快股改，所以王磊认为，东北高速等公司在年内进入股改程序尚有可能。
华源股份：先重组再股改
华源股份（600094）因资金链紧张逐步陷于整体危机，截至2005年12月31日，控股股东及其附属企业非经营性占用公司资金的余额为3.58亿元。为改变现状，该公司在2005年年度报告中披露了清欠方案及其实施时间表，公司方面表示，将继续严格执行清欠方案实施时间表，全额收回被占资金。
另据媒体报道，华源集团内部人士称华源整体重组方案终于尘埃落定，由华润集团(下称“华润”)出资50亿元，鼎晖基金出资20亿元注资华源的整体方案已经获得国资委批复，而由华润主导的华源集团重组也已进入实质性运作。
但是种种利好消息始终唤不出华源股份明确的股改时间表。截止到目前，该公司尚未有任何关于股改事宜的公告。财富证券分析师王磊认为，重组是该公司股改的先决条件，只有控股股东尽快完成重组，华源股份才有可能在证监会规定的年底之前完成股改。
*ST科龙：地道股改困难户
绩差公司是股改困难户的“主力军”，而像*ST科龙这样集内忧外患于一身的上市公司更是股改的老大难。
翻看*ST科龙最近一年的公告，一系列不利公告不断映入眼帘。而曾经叱咤风云、呼风唤雨、在2001年斥资5.6亿元收购了时为中国冰箱产业四巨头之一的广东科龙电器20.6%股权的并购行家顾雏军，此时也“在狱咏蝉”、分身乏术。到目前为止，没有一名公司高管能够说明*ST科龙进入股改程序的具体时间，只有一部分抱乐观态度的分析师认为该公司股改不会晚于今年年底，但究竟后市如何，现在还无法预测。
外资持股：“没谱”的博弈
外资股东是把“双刃剑”，既能造成二级市场的重大利好，比如G股融资第一单——豪西盟增持G华新至控股；也能造成巨大的利空悬念。一般而言，相比内资股东，在对价支付上外资股东会更强硬，在并购审批中外资股东会更“没谱”。
深发展:零对价之困
从没有一个公司像深圳发展银行有限公司（000001，以下简称“深发展”）这样“牛气”，虽然经过修改，深发展的股改方案仍然近似零对价：股改完成后的12个月的最后60个交易日内，如果平均股价不在7.25元-8. 75元之间，深发展以定向分红的方式派发现金，但每10股不超过0.48元。
不出所料，在深发展7月17日的股东大会上，深发展股改方案的投票流通股东中同意的38.92%；反对的37.28%；弃权的23.79%。哪怕是事先做好沟通工作的机构投资者——深发展前五大流通股东中也有三位弃权。同时，深发展的流通股东选择“用脚投票”，使深发展的股价从股改方案前的8.99元/股下跌到7元左右，纵然今年中期业绩大涨176%，也没能使深发展的股价爬上8元。
深发展的股改陷入僵局，但这只是一连串僵局中的一个。深发展的第一大股东Newbridge Asia AIV Ⅲ,L.P.（以下简称“新桥控股”）是外资股东，2004年溢价受让原始股的代价进入深发展，共持有深发展17.89%的外资法人股票，而深发展的非流通股在总股本中所占比例不超过28%，如果支付对价，新桥需要承担其中的绝大部分。今年年底是新桥控股持有深发展股票的禁售期届满之日，新桥控股寻找其他投资者接班。在这个紧要关头，且不说新桥控股是不是愿意拿出大代价来给深发展通过股改，且根据股改方案最后的支付对价者很有可能是新来接替新桥控股的股东，新接棒的股东是否愿意支付也很难说。无法解决好股改，引入新的投资者遥遥无期。
这也使深发展现在惨不忍睹的资本充足率很难得到改善。仔细看深发展2006年的中报，它的财务指标中有两项是不达标的：首先是单一最大客户贷款比率12.64%，比规定的不超过10%高出一些，但和往年相比在不断下降中。然后就是资本充足率，从2004年至今没有超过4%的，2005年年末至今也在不断下降，截至2006年6月30日，深发展的资本充足率为3.58%，离安全线8%非常遥远。有报道称，深发展将引入GE入股，同时发行次级债来解决资本充足率问题，但股改不完成，这一切都是妄想。
徐工科技:争议性外资并购
闹得沸沸扬扬的凯雷徐工并购案被一再搁浅，是外资问题阻扰股改步伐的典型。去年10月，凯雷集团欲以3.75亿美元的价格收购徐工机械85％股份。然而，外资并购威胁国家经济安全的大讨论逐日升温，在国内一片反对声中，徐工并购案至今仍在等待商务部的批准。
据媒体报道，凯雷集团正在考虑降低持股比例至50％，以争取获得中国政府对其收购徐工机械的批准。10月25日，将是徐工并购案协议到期之日，在此之前，凯雷集团的提议能否通过呢？如果顺利通过，徐工科技将立即进行股改，通不过则继续推迟。
东风科技：日方股东犹豫
截至目前，东风科技既没发布股改动议，也没任何提示性公告。有媒体消息称，东风科技股改的最大阻力来自于合资股东日产自动车株式会社的分歧。
该股东持股占东风科技总股本的37.5%，与东风汽车工业投资有限公司平分占总股本75％的全部非流通股,对价支付必须同日方股东协商后才能确定。而日方股东目前对支付对价仍持犹豫态度，使得东风科技无法进行股改。
乐凯胶片：柯达持股亏损
2003年，柯达以每股8.3元的价格取得乐凯胶片13％的股份，溢价192.25％，柯达成为乐凯胶片的第二大股东，所持股份仅次于乐凯集团。双方还约定柯达于2006年4月前择机再持有乐凯胶片7%的股权。
然而，由于胶片行业的没落，乐凯胶片的股价已经跌落4元左右，柯达也不愿意继续增持。据乐凯胶片8月18日公布的半年报显示，柯达至今仍然只持有乐凯13%的股份。且根据现在乐凯胶片的股票价格，柯达已经亏损了一半，再要其支付对价恐怕极不情愿。
私有化与股改两难
中石化子公司前后天壤
自8月18日中石化宣布进入股改程序后，中石化旗下仍在上市的5个子公司又一次被推到风口浪尖。先股改还是先私有化的争论又一次甚嚣尘上。
本来，最好的局面是，股价在适当的价位时，不进行股改而直接私有化，这能节省股改支付对价的成本。但是由于有了私有化预期，这5家公司的股价自2月份中石化宣布对4家子公司进行私有化后有了相当程度的上涨。
上海石化的A股股价从今年2月10日至节前已上涨38.08%，仪征化纤的A股股价则上升51.2%。而武汉石油、泰山石油和石炼化的股价上涨幅度分别达到了94.37%、47.35%和62.80%。如果以现金回购的方式私有化，那么中石化所要付出的代价就太大了,这使中石化希望通过私有化解决股改的方案近期难以实现。
当然,中石化也可能选择打压股价,使中石化的私有化成本降低,将私有化和股改难题一并解决。但考虑到中石化对大盘的巨大影响力，这一做法不能轻率。中石化也可能会选择先股改，然后从容的私有化，这一切的关键都在于选择适当的时机。
中石化(0386.HK)昨天在香港联交所公告称，遵照股权分置改革程序，已向两家子公司上海石化及仪征化纤提出A股股改动议，上海石化和仪征化纤的A股将自10月9日起停牌，等待公司发布股权分置改革的详情。受此影响，上海石化和仪征化纤H股双双暴跌7%以上。目前，上海石化A股已比H股溢价90％。
类似陷在私有化困局里的公司，还有中国铝业旗下的山铝、兰铝等。9月29日，山东铝股改方案未获股东会议通过，只能无奈改称S山东铝。
南方证券后遗症：哈药股份受阻破产程序
2006年对于哈药股份而言，可谓多事之秋。受累于大股东南方证券被行政监管，哈药股份的股改计划一路搁浅，成为一名不情愿的股改“钉子户”。
本来，按照哈药股份的股权结构，实现股改并非什么难事。在其12.42亿总股本中，流通股占到8.1亿股，以其3.3元每股净资产和0.18元/股收益来讲，非流通股股东拿出个10送2的方案也会被市场接受。
可惜人算不如天算，2004年该公司庄家南方证券被证监会行政监管，披露出的事实令人震惊。在其8.1亿股流通股中，竟然有7.2亿股被南方证券所控制。这意味着，哈药股份被庄家控盘90％。
根据《上市公司股权分置改革管理办法》中的有关规定：“相关股东会议投票表决改革方案，须经参加表决的股东所持表决权的2/3以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的2/3以上通过。”
单从字面上分析，即使南方证券不参加表决，只要余下的8500万股流通股，有2/3投赞成票（5600万股），哈药股份的股改方案也能够通过。但这种结果显然没有代表性。
更让哈药股份感到难堪的是，由于南方证券坐庄事发，其所持的7.2亿股加上哈药集团所持的4.3亿股，已经超过其总股本的90％。根据8月31日沪深交易所发布的《有关上市公司股权分布问题的补充通知》中“公司股本总额超过4亿元人民币、社会公众持股的比例低于10％的属于‘不再具备上市条件’”的规定，哈药股份更面临退市的风险。
10月9日起，G股将功成“名”退，未实施股改公司的简称前将加上“S”标记。这标志着官方认定的股改时代已经终结，剩余留在“S”股时代的公司将面临尴尬。
沪深两交易所均已做出明确表态，“S”标记的股票如到年底还未股改，将对其交易制度做出调整。
“S”族交易制度会有什么限制？市场分析人士预测，交易所很可能像对待ST股那样，将“S”股的涨跌幅限制在5%。市场亦早有传言，有关官员表示，未股改公司将打入三板市场。更有人指出，拒不股改公司将会受到再融资方面的限制，甚至被暂时停牌、停止交易。
德鼎投资提供的统计数据显示，截至节前，1062家上市公司已经完成股改，已经进入股改程序但还未实施股改的有119家，还未进行股改的公司有162家，占整个上市公司总数的12%。留到最后的，几乎家家有本难念的经。
股东“烂账”最普遍
■屯河——德隆后遗症；
■东北高速——资金及刑事要案，控制权争夺未决；
■三联商社——大股东占款，股东内讧；
■酒鬼酒——大股东占款，地方政府惜嫁；
■华源股份——大股东占款，重组太折腾；
■*ST科龙——被顾雏军“掏空”之后……
余下的未股改公司绝大多数存在亏损严重、股权冻结、大股东占款等问题。连年亏损、资产质量差、大股东无力支付对价来满足流通股东的要求，是这类公司股改难以跨越的门槛。
一个不争的事实是，未股改公司占用资金清欠工作形势严峻。据统计，截至今年6月30日，沪深两市还有147家公司存在资金占用问题，占用余额高达315亿元。这些存在资金占用问题的公司中，未股改公司占了绝大多数。股东问题浓缩了公司治理在过去一个时代的缩影。
德隆系三驾马车难以股改
*ST屯河已经彻底完成重组颇有一段时日，但是投资者们期待的股改消息却迟迟不肯露面，究其原因，还是大股东惹的祸。
*ST屯河的相关人士称：“股改是由大股东牵头提案，而*ST屯河目前名册上的大股东仍为德隆系，而德隆系持有的*ST屯河的股票已经质押给债权银行，中粮集团不能完成过户，目前德隆系的善后事宜由华融资产管理公司负责，所以目前没有一个能够提出股改议案的大股东，自然没办法股改。”
该人士还表示，目前股权过户仍没有时间表，从而股改也没有时间表，在*ST屯河股改的问题上，如果没有管理层的出面协调，恐怕年内难以实施了。
湘火炬、*ST合金的情况与*ST屯河的情况完全一样，他们合称德隆系的三驾马车，在德隆系的地位举足轻重，如今同样因为大股东的缺失不能启动股改，这一切一切恐怕都要等到华融资产管理公司与有关银行达成一致协议后才可以进行股改了。
大股东欠款拖延股改
东北高速公路股份有限公司于2006年9月1日披露“力争在2006年9月底前进入股权分置改革程序”，但因非流通股股东之间就非股改事项未达成一致意见，所以仍未能在9月底前进入股改程序。公司力争最早在2006年10月底前、最迟在2006年12月底前进入股改程序。
上市公司受大股东控制，其公告也就颇有意思，把不能股改的责任推给了非流通股股东之间的分歧，但是分歧的原因却没在公告中提到。相关报道显示，其真正不能进入股改的原因是大股东巨额占款问题得不到圆满解决。
类似的公司还有酒鬼酒、美菱电器和三联商社。财富证券的分析师王磊表示，相比德隆系的上市公司，这些公司的股改问题相对容易解决，而且管理层也明确提出要求这些公司解决问题，尽快股改，所以王磊认为，东北高速等公司在年内进入股改程序尚有可能。
华源股份：先重组再股改
华源股份（600094）因资金链紧张逐步陷于整体危机，截至2005年12月31日，控股股东及其附属企业非经营性占用公司资金的余额为3.58亿元。为改变现状，该公司在2005年年度报告中披露了清欠方案及其实施时间表，公司方面表示，将继续严格执行清欠方案实施时间表，全额收回被占资金。
另据媒体报道，华源集团内部人士称华源整体重组方案终于尘埃落定，由华润集团(下称“华润”)出资50亿元，鼎晖基金出资20亿元注资华源的整体方案已经获得国资委批复，而由华润主导的华源集团重组也已进入实质性运作。
但是种种利好消息始终唤不出华源股份明确的股改时间表。截止到目前，该公司尚未有任何关于股改事宜的公告。财富证券分析师王磊认为，重组是该公司股改的先决条件，只有控股股东尽快完成重组，华源股份才有可能在证监会规定的年底之前完成股改。
*ST科龙：地道股改困难户
绩差公司是股改困难户的“主力军”，而像*ST科龙这样集内忧外患于一身的上市公司更是股改的老大难。
翻看*ST科龙最近一年的公告，一系列不利公告不断映入眼帘。而曾经叱咤风云、呼风唤雨、在2001年斥资5.6亿元收购了时为中国冰箱产业四巨头之一的广东科龙电器20.6%股权的并购行家顾雏军，此时也“在狱咏蝉”、分身乏术。到目前为止，没有一名公司高管能够说明*ST科龙进入股改程序的具体时间，只有一部分抱乐观态度的分析师认为该公司股改不会晚于今年年底，但究竟后市如何，现在还无法预测。
外资持股：“没谱”的博弈
外资股东是把“双刃剑”，既能造成二级市场的重大利好，比如G股融资第一单——豪西盟增持G华新至控股；也能造成巨大的利空悬念。一般而言，相比内资股东，在对价支付上外资股东会更强硬，在并购审批中外资股东会更“没谱”。
深发展:零对价之困
从没有一个公司像深圳发展银行有限公司（000001，以下简称“深发展”）这样“牛气”，虽然经过修改，深发展的股改方案仍然近似零对价：股改完成后的12个月的最后60个交易日内，如果平均股价不在7.25元-8. 75元之间，深发展以定向分红的方式派发现金，但每10股不超过0.48元。
不出所料，在深发展7月17日的股东大会上，深发展股改方案的投票流通股东中同意的38.92%；反对的37.28%；弃权的23.79%。哪怕是事先做好沟通工作的机构投资者——深发展前五大流通股东中也有三位弃权。同时，深发展的流通股东选择“用脚投票”，使深发展的股价从股改方案前的8.99元/股下跌到7元左右，纵然今年中期业绩大涨176%，也没能使深发展的股价爬上8元。
深发展的股改陷入僵局，但这只是一连串僵局中的一个。深发展的第一大股东Newbridge Asia AIV Ⅲ,L.P.（以下简称“新桥控股”）是外资股东，2004年溢价受让原始股的代价进入深发展，共持有深发展17.89%的外资法人股票，而深发展的非流通股在总股本中所占比例不超过28%，如果支付对价，新桥需要承担其中的绝大部分。今年年底是新桥控股持有深发展股票的禁售期届满之日，新桥控股寻找其他投资者接班。在这个紧要关头，且不说新桥控股是不是愿意拿出大代价来给深发展通过股改，且根据股改方案最后的支付对价者很有可能是新来接替新桥控股的股东，新接棒的股东是否愿意支付也很难说。无法解决好股改，引入新的投资者遥遥无期。
这也使深发展现在惨不忍睹的资本充足率很难得到改善。仔细看深发展2006年的中报，它的财务指标中有两项是不达标的：首先是单一最大客户贷款比率12.64%，比规定的不超过10%高出一些，但和往年相比在不断下降中。然后就是资本充足率，从2004年至今没有超过4%的，2005年年末至今也在不断下降，截至2006年6月30日，深发展的资本充足率为3.58%，离安全线8%非常遥远。有报道称，深发展将引入GE入股，同时发行次级债来解决资本充足率问题，但股改不完成，这一切都是妄想。
徐工科技:争议性外资并购
闹得沸沸扬扬的凯雷徐工并购案被一再搁浅，是外资问题阻扰股改步伐的典型。去年10月，凯雷集团欲以3.75亿美元的价格收购徐工机械85％股份。然而，外资并购威胁国家经济安全的大讨论逐日升温，在国内一片反对声中，徐工并购案至今仍在等待商务部的批准。
据媒体报道，凯雷集团正在考虑降低持股比例至50％，以争取获得中国政府对其收购徐工机械的批准。10月25日，将是徐工并购案协议到期之日，在此之前，凯雷集团的提议能否通过呢？如果顺利通过，徐工科技将立即进行股改，通不过则继续推迟。
东风科技：日方股东犹豫
截至目前，东风科技既没发布股改动议，也没任何提示性公告。有媒体消息称，东风科技股改的最大阻力来自于合资股东日产自动车株式会社的分歧。
该股东持股占东风科技总股本的37.5%，与东风汽车工业投资有限公司平分占总股本75％的全部非流通股,对价支付必须同日方股东协商后才能确定。而日方股东目前对支付对价仍持犹豫态度，使得东风科技无法进行股改。
乐凯胶片：柯达持股亏损
2003年，柯达以每股8.3元的价格取得乐凯胶片13％的股份，溢价192.25％，柯达成为乐凯胶片的第二大股东，所持股份仅次于乐凯集团。双方还约定柯达于2006年4月前择机再持有乐凯胶片7%的股权。
然而，由于胶片行业的没落，乐凯胶片的股价已经跌落4元左右，柯达也不愿意继续增持。据乐凯胶片8月18日公布的半年报显示，柯达至今仍然只持有乐凯13%的股份。且根据现在乐凯胶片的股票价格，柯达已经亏损了一半，再要其支付对价恐怕极不情愿。
私有化与股改两难
中石化子公司前后天壤
自8月18日中石化宣布进入股改程序后，中石化旗下仍在上市的5个子公司又一次被推到风口浪尖。先股改还是先私有化的争论又一次甚嚣尘上。
本来，最好的局面是，股价在适当的价位时，不进行股改而直接私有化，这能节省股改支付对价的成本。但是由于有了私有化预期，这5家公司的股价自2月份中石化宣布对4家子公司进行私有化后有了相当程度的上涨。
上海石化的A股股价从今年2月10日至节前已上涨38.08%，仪征化纤的A股股价则上升51.2%。而武汉石油、泰山石油和石炼化的股价上涨幅度分别达到了94.37%、47.35%和62.80%。如果以现金回购的方式私有化，那么中石化所要付出的代价就太大了,这使中石化希望通过私有化解决股改的方案近期难以实现。
当然,中石化也可能选择打压股价,使中石化的私有化成本降低,将私有化和股改难题一并解决。但考虑到中石化对大盘的巨大影响力，这一做法不能轻率。中石化也可能会选择先股改，然后从容的私有化，这一切的关键都在于选择适当的时机。
中石化(0386.HK)昨天在香港联交所公告称，遵照股权分置改革程序，已向两家子公司上海石化及仪征化纤提出A股股改动议，上海石化和仪征化纤的A股将自10月9日起停牌，等待公司发布股权分置改革的详情。受此影响，上海石化和仪征化纤H股双双暴跌7%以上。目前，上海石化A股已比H股溢价90％。
类似陷在私有化困局里的公司，还有中国铝业旗下的山铝、兰铝等。9月29日，山东铝股改方案未获股东会议通过，只能无奈改称S山东铝。
南方证券后遗症：哈药股份受阻破产程序
2006年对于哈药股份而言，可谓多事之秋。受累于大股东南方证券被行政监管，哈药股份的股改计划一路搁浅，成为一名不情愿的股改“钉子户”。
本来，按照哈药股份的股权结构，实现股改并非什么难事。在其12.42亿总股本中，流通股占到8.1亿股，以其3.3元每股净资产和0.18元/股收益来讲，非流通股股东拿出个10送2的方案也会被市场接受。
可惜人算不如天算，2004年该公司庄家南方证券被证监会行政监管，披露出的事实令人震惊。在其8.1亿股流通股中，竟然有7.2亿股被南方证券所控制。这意味着，哈药股份被庄家控盘90％。
根据《上市公司股权分置改革管理办法》中的有关规定：“相关股东会议投票表决改革方案，须经参加表决的股东所持表决权的2/3以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的2/3以上通过。”
单从字面上分析，即使南方证券不参加表决，只要余下的8500万股流通股，有2/3投赞成票（5600万股），哈药股份的股改方案也能够通过。但这种结果显然没有代表性。
更让哈药股份感到难堪的是，由于南方证券坐庄事发，其所持的7.2亿股加上哈药集团所持的4.3亿股，已经超过其总股本的90％。根据8月31日沪深交易所发布的《有关上市公司股权分布问题的补充通知》中“公司股本总额超过4亿元人民币、社会公众持股的比例低于10％的属于‘不再具备上市条件’”的规定，哈药股份更面临退市的风险。
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